近几年,保险公司已逐渐成为私募基金市场的重要投资人。根据中国银行保险监督管理委员会(以下简称“银保监会”,2018年3月以前名称为“中国保险监督管理委员会”)发布的《2018年1-11月保险统计数据报告》[1]显示,保险资金运用余额为160,303.68亿元,较年初增长7.44%。截至2018年底,已有超过100家的保险机构投资了120多家私募股权投资基金管理公司设立的230多支基金,投资规模超过5,000亿元[2]

与保险资金运用的总体监管政策类似,保险资金投资私募基金的监管也是���个逐步放开、不断市场化的过程。

2010年以前,保险资金可以投资的范围较为有限,更多投资于风险较低、收益较为稳定的项目。从2010年下半年开始,随着《保险资金投资股权暂行办法》(保监发〔2010 〕79号,以下简称“《股权暂行办法》”)和《保险资金投资不动产暂行办法》(保监发〔2010〕80号,以下简称“《不动产暂行办法》”)的出台,明确了保险资金可以投向第三方股权投资管理机构发起设立的股权投资基金(以下简称“股权投资基金”)等相关金融产品和不动产,保险资金投资私募基金的市场开始逐步拓宽。2012年发布的《关于保险资金投资股权和不动产有关问题的通知》(保监发〔2012〕59号,以下简称“《股权和不动产通知》”)对前述法规作出了明确和补充。值得注意的是,当股权投资基金的底层资产为不动产时,根据《不动产暂行办法》的相关规定[3],实践中一般被认定为不同于股权投资基金的不动产基金(以下简称“不动产基金”),应适用保险资金投资不动产的相关规定。

此后,保险资金可投资的私募资金范围扩大至创业投资基金(以下简称“创业投资基金”),并被允许发起设立私募基金[4](以下简称“发起设立基金”)。近期,银保监会公布的《保险资金投资股权管理办法(征求意见稿)》(以下简称“《股权办法征求意见稿》”),更进一步确认了保险资金可以投资的私募基金类型。

我们理解,从监管角度而言,目前保险资金可投资的私募基金类型主要包括第三方投资机构发起设立的股权投资基金、不动产基金、创业投资基金和母基金,以及发起设立基金。鉴于近年来保险资金投资私募基金多集中于股权投资基金和不动产基金领域,本文主要从“募、投、管、退”四个方面简要探讨保险资金投资股权投资基金和不动产基金的相关法律问题,以期给保险资金投资私募基金上个“保险”。

——保险资金投资私募基金之资金来源

根据《保险资金运用管理办法》的相关规定[5],“保险资金”指保险公司以本外币计价的资本金、公积金、未分配利润、各项准备金以及其他资金,但并非保险资金都可用于投资私募基金。

对于股权投资基金来说,根据《股权暂行办法》,资本金和保险产品的责任准备金可以投资股权投资基金等相关金融产品,人寿保险公司运用万能、分红和投资连结保险产品的资金,财产保险公司运用非寿险非预定收益投资型保险产品的资金,应当满足产品特性和投资方案的要求;但禁止用借贷、发债、回购、拆借等方式筹措的资金投资企业股权,银保监会对发债另有规定的除外。

对于不动产基金而言,如上所述,其底层资产为不动产项目且符合《不动产暂定办法》规定的投资标的要求时,实践中一般被视为适用保险资金投资不动产的相关规定。《不动产暂行办法》规定,保险公司投资不动产应当符合“具有与所投资不动产及不动产相关金融产品匹配的资金,且来源充足稳定”,且《股权和不动产通知》进一步规定,保险资金投资不动产应区分自用性和非自用性不动产,二者可运用的保险资金范围有所区别:保险资金购置自用性不动产可运用资本金、资本公积金和未分配利润等自有资金,保险资金非自用性不动产投资可运用自有资金、责任准备金和其他资金。

——保险资金投资私募基金之投资要求

  • 对投资主体的要求

根据《股权暂行办法》、《不动产暂行办法》和《股权和不动产通知》等监管规定,保险公司投资股权投资基金和不动产基金应满足投资盈利、净资产、偿付能力充足率等要求,具体如下:

此外,《股权办法征求意见稿》对投资主体的要求变得更加严格。一方面,新增要求投资主体的成立时间应在一年以上;另一方面,也对保险公司资产管理部门提出了新的要求,包括资产管理部门应拥有不少于5名具有3年以上股权投资和相关经验的专业人员,投资团队已完成退出项目不少于3个。

  • 对投资机构的要求

股权投资基金和不动产基金均对发起设立并管理该基金的投资机构的管理团队和管理能力设置了如下较高门槛,且本次《股权办法征求意见稿》中明确了股权投资基金的投资机构应当完成私募股权基金管理人登记。

  • 对私募基金的要求

由于私募基金类型的不同,法规对保险资金投资的私募基金也提出了不同层面的要求,但也存在共性规定,例如要求股权投资基金和不动产基金均具有确定的投资目标、投资方案、投资策略、投资标准、投资流程、后续管理、收益分配和基金清算安排,交易结构清晰,风险提示充分,信息披露真实完整。对于私募基金要求的不同点主要如下:

  • 对投资标的的要求

目前,股权投资基金仍有一些限制,仅可投资产业处于成长期、成熟期或者是战略新型产业,或者具有明确的上市意向及较高的并购价值的企业股权,不得投资不符合国家产业政策、不具有稳定现金流回报预期或者资产增值价值,高污染、高耗能、未达到国家节能和环保标准、技术附加值较低等企业股权。而《股权办法征求意见稿》对股权投资基金投资标的的限制已放开:其一,删除了投资标的必须与保险公司不存在关联关系的规定,仅要求与投资机构和专业机构不存在关联关系即可;其二,取消了对《股权暂行办法》规定的一系列禁止投资企业股权的限制。

不动产基金的投资标的则需要区分股权、物权和债权方式,不同投资方式对不动产项目的要求有所不同,但近期对私募基金债权投资的监管日趋严格,保险资金通过私募基金对不动产进行债权投资受到较严格的限制。因此,实践中保险资金较多通过私募基金对不动产进行物权和股权投资。具体而言,保险资金可以通过不动产基金物权投资已取得预售/销售许可证、产权证的项目,采用股权方式可投资的不动产范围则更广,除前述两种情形可投资外,保险资金还可通过不动产基金股权投资已经取得国有土地使用权证和建设用地规划许可证的项目,以及已经取得“四证”的在建项目。但不论采用哪种方式投资,目前保险资金可通过不动产基金投资的不动产主要限于商业不动产、办公不动产、与保险业务相关的养老、医疗、汽车服务等不动产及自用性不动产。

  • 对投资比例的限制

2014年,《关于加强和改进保险资金运用比例监管的通知》(保监发〔2014〕13号,以下简称“《比例监管通知》”)将保险公司投资资产划分为权益类资产、不动产类资产、流动性资产、固定收益类资产、其他金融资产等五大类资产,并进一步规范了各类资产的分类、定义、大类资产监管比例、集中度风险监管比例等。根据该分类,我们理解,股权投资基金应归入权益类资产,不动产基金应归入不动产类资产,具体比例限制如下:

另外,《股权办法征求意见稿》规定保险公司投资同一股权投资基金的账面余额不高于该基金发行规模的30%。我们理解,该规定未来如正式颁布且未作调整,可能会对保险资金投资股权投资基金产生一定影响。

  • 对关联交易的限制

如保险公司与其关联方运用保险资金共同投资私募基金,或由其关联方担任私募基金的基金管理人或资产管理人,可能涉及共同投资关联交易披露的相关问题。实践中,通常需要通过交易架构的设计(如由保险公司与其关联方签署一揽子共同投资等框架协议、单笔交易逐一报批、设立母基金模式等方式),从而解决保险公司关联交易问题。

——保险资金投资私募基金之投资管理

  • 定期报告制度

目前,股权投资基金和不动产基金的主要报告义务人包括保险公司、投资机构和托管机构。保险公司和托管机构应于每季度结束后30个工作日内和每年4月30日前向银保监会提交季度报告和年度报告,投资机构需于每年4月30日前向银保监会提交年度报告。

值得注意的是,《股权办法征求意见稿》中新增了中国保险资产管理业协会作为股权投资基金的报告机关,主要负责对报告材料的初步审核,并将违规行为上报银保监会。

  • 临时报告要求

除定期报告外,保险公司还应向银保监会进行临时报告,比如:保险公司投资股权投资基金的,应当在签署投资协议后5个工作日内,向银保监会报告;保险公司投资不动产,投资余额超过20亿元或者超过可投资额度20%的,应当在投资协议签署后5个工作日内,向银保监会报告;保险公司对已投资不动产项目追加投资的,应当经董事会审议,并在投资协议签署后5个工作日内,向银保监会报告。

  • 信息披露制度

股权投资基金和不动产基金相关办法都规定了信息披露制度,保险公司应当要求投资机构按照有关规定和合同约定,向保险公司及相关当事人履行信息披露义务,且投资机构应当对信息披露的及时性、准确性、真实性和完整性承担法律责任。

此外,如涉及关联交易的,保险公司还应区分不同情形向银保监会逐笔或合并披露关联交易信息,并同时在公司网站、中国保险行业协会网站披露。

  • 不动产基金投后管理的特殊要求

除上述私募基金管理的一般性要求外,保险资金投资不动产基金的投后管理有着更为特殊的要求。一方面,根据《不动产暂行办法》的相关规定[6],保险资金以股权方式投资不动产的,保险公司应当向项目公司派驻董事、高级管理人员及关键岗位人员,并对项目公司的股权转让、资产出售、担保抵押、资金融通等重大事项发表意见,维护各项合法权益。实践中,由于不动产基金底层资产的特殊性和专业性,基金管理人通常聘请不动产专业投资机构来共同管理投资的不动产项目,此举有利于加强保险资金对所投资不动产项目的风险控制。

退——保险资金投资私募基金之投资退出

对于保险资金投资股权投资基金的退出方式,《股权暂行办法》和《股权办法征求意见稿》均有明确的规定,包括但不限于股权投资基金的买卖或者清算等。

与股权投资基金相比,由于底层资产为不动产项目,保险资金投资不动产基金的退出带有更多行业特殊性。根据《不动产暂行办法》的相关规定[7],保险资金投资不动产,应当合理安排持有不动产的方式、种类和期限,以债权、股权、物权方式投资的不动产,自投资协议签署之日起5年内不得转让。通常而言,不动产基金可采用股权/项目转让、原股东回购、并购等方式退出所投项目。不动产基金如投资商业物业、长租公寓、写字楼等项目,且该等项目具有稳定现金流,则也可以采用资产证券化等方式退出。

因此,保险资金投资私募基金时,应结合行业特点有针对性地制定退出方案,明确约定退出的方式、条件与期限,以稳定顺利退出并获取收益。

结语

如今,保险资金已越来越成为私募基金市场上的重要投资主体,与此同时,基于保险资金运用的稳健审慎和安全性原则,在现有法律框架下,保险资金参与私募基金投资仍受到不同层面的约束,并且,当保险资金投资私募基金的底层资产为不动产项目时又存在差异化要求。本文从“募、投、管、退”四个方面对保险资金投资私募基金的相关监管要求进行了较为系统的梳理,以期对保险资金投资私募基金的合规化提供一些帮助。