目前的融资市场上,信托融资项目中,股权收益权转让及回购已经成为比较常见的交易方式。该类交易方式中,标的股权收益权虽然实质上依附的是标的股权本身,但是由于标的股权本身无法转让或者转让成本太高,比如:标的股权属于国有股权的情况下,可能会涉及进场交易或国资监管机构审批的问题,会延长交易时间、增加交易成本等,从而影响交易进度;于是信托公司会采取变通方式,以股权收益权作为投资标的,从而达到信托融资的目的。

      实践中,虽然股权收益权信托的交易方式屡见不鲜,但是股权收益权能否作为投资标的,尤其是《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》出台后,该种交易结构是否具备合法合规性和可操作性,下面笔者进行简要的分析。

一、股权收益权转让的合规解析

1、法律及监管规定的层面

《公司法》第四条规定:“公司股东依法享有资产收益、参与重大决策和选择管理者等权利。”

《公司法》及《合同法》等相关法律法规对股权收益权的界定及相关内容虽没有明确规定,但并没有禁止股权、股权收益权的转让。笔者认为,理论上,如果股权收益权转让符合意思自治原则,不违反法律、行政法规的禁止性规定,股权收益权可以被转让。

根据中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(简称“《大资管新规》”)第十条的相关规定,私募产品的投资范围由合同约定,可以投资债权类资产、上市交易(挂牌)的股票、未上市企业股权(含债转股)和受(收)益权。同时,《大资管新规》第十五条对资产管理产品直接或者间接投资于未上市企业股权及其受(收)益权的退出安排等作出了相应要求。

综上,笔者认为,依据法律法规及相关监管规定的内容,股权收益权可以转让。

2、司法实践案例分析

(1)法院直接认定股权收益权转让协议合法有效

北京市二中院审理的(2014)二中民(商)初字第11033号案件中,金建公司与荣信公司签署《股权收益权转让协议》及补充协议,约定金建公司向某保险公司的增资款由荣信公司进行支付,金建公司将相应的股权收益权转让给荣信公司。

在该案件中,诉讼的争议焦点是金建公司与荣信公司所签订的《股权收益权转让协议》及《股权收益权转让补充协议》是否合法有效的问题。最终法院判决认定双方签署的《股权收益权转让协议》并不存在合同欺诈而影响合同效力的情形;同时,金建公司并非国有企业,其转让相关股权投资并未受相关国有资产转让限制。因此,法院最终认定金建公司与荣信公司所签署的《股权收益权转让协议》及《股权收益权转让补充协议》合法有效,这也是法院对股权收益权转让协议的效力直接进行判决的案例。

(2)法院未否定股权收益权的可转让性

河南省高院审理的(2015)豫法民三终字第00219号案件中,贾冰(甲方)与张居德(乙方)经协商,就南阳鑫源公司所辖矿区开发收益事宜达成协议约定:乙方出资购买甲方名下南阳鑫源公司35.25%的股份,但同时约定了该股份所有权仍归甲方所有,在公司股东登记名册上仍登记甲方为股东,甲方以公司股东身份参与公司相应活动、出席股东会并行使表决权、以及行使公司法与公司章程授予股东的其他��利。对于乙方出资购买的股份,乙方只享有该股份在公司所辖矿区的开发收益,不承担和享受公司其他固定资产及其他资产所产生的损失和收益。

在该案件中,河南省高院审理后认为:张居德(乙方)取得的权利是贾冰(甲方)持有的南阳鑫源公司部分股权中涉及矿区开发经营的收益权,该种收益权仅为股权中的自益权,不是贾冰持有的南阳鑫源公司的股权全部,即使张居德在协议签订后,实际支付了该部分股权的全部价款,并征得半数以上股东同意股权转让,也不能改变贾冰与张居德约定转让贾冰持有部分股权的收益权的事实。结合该案件判决书载明的内容,本案的争议焦点在于甲乙双方之间到底是股权转让还是股权收益权转让的关系,因此在案件审理过程中河南省高院并未直接对股权收益权转让协议的效力作出判定,但是结合判决结果分析,法院并未否定股权收益权的可转让性,最终认定了双方之间的法律关系属于股权收益权转让。

重庆市高院审理的(2014)渝高法民初字第00045号案件中,新华信托与强人置业公司签署了《信托融资合同》和《股权收益权转让合同》。在该案件中,法院审理后认为,本案纠纷所涉法律关系为金融借款合同关系,新华信托公司认为本案是股权收益权转让合同关系的理由不能成立,法院不予支持。结合该案件判决书载明的内容,法院对股权收益权转让的合法有效性并未做直接的判断,而是就该项目各方之间的法律关系进行了认定,认为争议的交易并不构成股权收益权转让合同关系。

    综上,《公司法》及《合同法》等法律法规对股权收益权能否转让并未作出明确的限制性规定。理论上而言,如果股权收益权转让符合意思自治原则,不违反法律、行政法规的禁止性规定,股权收益权可以被转让;从目前监管机构的态度来看,亦认可资管产品投资股权收益权。从实务操作层面而言,股权收益权转让及回购已成为一种较为普遍的信托融资方式。在司法实践中,法院对股权收益权是否可以单独转让的问题态度不一,部分法院认可股权收益权转让协议的效力,目前尚未找到法院明确认为股权收益权不得转让的案例。因此,结合上述分析,笔者综合判断认为,股权收益权可以进行转让。

    二、股权收益权转让协议的强制执行公证

实践中,信托公司为降低风险,通常会要求将其与融资方之间签署的股权收益权转让协议及回购合同、以及其与担保方之间签署的担保合同在公证处办理具有强制执行效力的债权文书公证,赋予相关合同强制执行效力。关于办理强制执行公证事宜,在实务中应当注意的相关问题,笔者下文进行简要分析。

1、股权收益权转让及回购合同是否可以赋予强制执行效力?

对于股权收益权转让及回购合同是否可以赋予强制执行效力,经笔者检索相关司法案例,在“四川信托案(2014赣执审字第1号执行裁定书)”和“长安信托案(2014鲁执复议字第47号执行裁定书)”中,两家法院给出了不同的裁定结果。

在“四川信托案”中,江西省高级人民法院认为,股权收益权不仅包括“股权卖出收入,还有股息红利、股权因分红、公积金转增、拆分股权等而形成的收入”,因此股权收益权是一个不确定的数额,尽管当事人约定了融资方的最低结算限额,法院同样认为这不是一个“明确的金额”,不是一个确切的数字。基于前述原因,法院最终认定信托公司与融资方之间签署的债权文书不符合《最高人民法院、司法部关于公证机关赋予强制执行效力的债权文书执行有关问题的联合通知》中关于公证机关赋予强制执行效力的债权文书应当具备“债权债务关系明确”的条件,裁定不予执行。因此,在该案中法院判定不予强制执行的关键理由在于信托公司与融资方之间的债权债务不明确,确切的说是债权的数额并不具体、明确。

与上述案件不同的是,在“长安信托案”中,济南铁路运输中级法院则认为,该案所涉《具有强制执行效力的债权文书公证》具有货币给付内容,债权债务关系明确。该案件的二审法院山东省高级人民法院也认为《股权收益权转让及转让合同》等涉案合同、协议“内容具体、明确”,债权的数额和种类确定,在当事人已经自愿承诺接受强制执行的情况下,从诚实信用原则出发,可以强制执行。

综上,上述两个案件中,两家法院认定股权收益权转让合同是否具备强制执行效力的原则是一致的,即信托公司与融资方之间的债权债务关系必须明确。但是两家法院之所以会作出不同的裁定,是对信托公司和融资方之间的债权债务关系是否明确以及债权金额是否具体、确定存在不同的理解和判断标准。

关于债权债务关系是否明确的认定标准,实务中存在着不同的观点:

有公证实务人士认为赋予强制执行效力的债权文书应仅限于单务合同,而不包括双务合同。(参见:柏建中,《股权收益权转让及回购协议能否被赋予强制执行效力》,载《中国公证》.2010(07))原因在于:通过公证赋予债权文书强制执行效力就是为了简化程序,减少诉累,而双务合同中各方权利义务关系较为复杂,并不符合明确性的规定。

与以上观点不同,中国公证协会发布的《关于办理赋予强制执行效力的债权文书公证的指导意见》(以下简称“《指导意见》”)第五条规定:“申请办理具有强制执行效力公证的债权文书应当对债权债务的标的、数额(包括违约金、利息、滞纳金)及计算方法、履行期限、地点和方式约定明确。当事人互为给付、债权文书附条件或者附期限,以及债权债务的数额(包括违约金、利息、滞纳金)、期限不固定的情形不属于债权债务关系不明确。”

根据上述规定可知,《指导意见》对于明确性的标准较为宽松,即只要相关债权文书中存在“当事人互为给付”的约定,即可视为债权债务关系明确;而且,债权债务的数额也不需要绝对固定,有明确的计算方法也可以被认为是债权债务关系明确。

2、附属的担保合同的公证债权文书能否强制执行?

股权收益权转让的信托融资项目中,通常会由相关主体提供担保等作为信用增级方式,因此会签署附属的抵押合同、质押合同等担保合同。

依据《公证程序规则》和《最高人民法院、司法部关于公证机关赋予强制执行效力的债权文书执行有关问题的联合通知》的相关规定,公证机关赋予强制执行效力的债权文书应当具有给付货币、物品、有价证券的内容,且债权债务关系明确,债权人和债务人对债权文书有关给付内容无疑义。

主债权合同中,当事人之间约定的是确定款项的支付,履行期间也是具体确定的;而抵押和质押合同等物的担保合同中并不是直接以给付货币或物品的方式来履行担保责任,债权人行使担保权利时,需要对抵押或质押物采取变卖、拍卖等法定方式并履行法定程序后方能实现债权。因此,公证后的物的担保合同在申请强制执行时,经常在司法实践中受到质疑和否定,部分法院认为担保合同中关于给付的内容、债权债务的标的、数额均不明确,最终裁定不予执行。

考虑到司法实践中各家法院的不同做法,为统一执行标准,最高人民法院通过“长安信托案”的《回复》,对上述问题给出了较为清晰和明确的答案。该《回复》肯定了公证机构可以对附有担保协议的债权文书赋予强制执行效力,人民法院也可对其强制执行。

2015年5月5日,最高人民法院发布《最高人民法院关于人民法院办理执行异议和复议案件若干问题的规定》(以下简称“《规定》”),第二十二条进一步明确:“公证债权文书对主债务和担保债务同时赋予强制执行效力的,人民法院应予执行;仅对主债务赋予强制执行效力未涉及担保债务的,对担保债务的执行申请不予受理;仅对担保债务赋予强制执行效力未涉及主债务的,对主债务的执行申请不予受理”;“人民法院受理担保债务的执行申请后,被执行人仅以担保合同不属于赋予强制执行效力的公证债权文书范围为由申请不予执行的,不予支持。”

因此,股权质押合同、抵押合同等,可以与主债权合同一并办理公证并赋予强制执行效力,其强制执行效力能够获得法院认可。

综上,笔者认为,由于目前“股权收益权”的概念、界定仍不清晰,司法实践中对于此类交易及与此相关的强制执行申请的认定也存在不同的见解,因此,信托公司及融资方开展此类交易时仍应当审慎约定相关权利义务,并注意密切关注监管部门动态,根据风险承担能力作出适时的交易安排。