介绍

中国的“一带一路”倡议是一项庞大的全球发展计划,旨在将中国与世界联系起来,以促进贸易、经济一体化和增长。自习主席于2013年提出以来,“一带一路”倡议沿古老的陆地和海洋网络展开,如今已成为一个规模达1万亿美元的项目,跨越了137个国家和30个国际组织。

对于许多投资者(特别是中国投资者)而言,处于“一带一路”沿线的东南亚的吸引力显而易见。东南亚是一个大型且相对未开发的新兴市场,经济增长显著,成本相对较低,中产阶级不断壮大,并且增长潜力巨大。尽管由于中美贸易战和地区地缘政治紧张局势,投资者对东南亚的总体前景仍保持谨慎,但随着中美贸易战以及香港最近不确定的局势,中国企业寻求对冲风险、重组供应链、避免关税,因此, “下南洋”的吸引力近来有所增加。除了重点关注的基础设施开发和建设以外,东南亚的主要投资领域现在包括制造业、批发和零售业、技术/媒体/电信、房地产和电力。

在本文中,我们将讨论在沿着“一带一路”倡议成功构建和管理对东南亚的投资中要注意的关键问题。

了解并对冲宏观情况

由于处于发展中的状况,许多东南亚国家普遍面临一系列共性问题。这些问题包括基础设施和交通连通性相对较差、缺乏明确和详细的法律、法律的适用和执行缺乏一致性和透明度、政府管控和干预程度更高、政府审批流程更长且更加复杂以及货币管制。与新加坡等较发达国家相比,这些问题在缅甸及老挝等东南亚前沿国家更为明显。

许多东南亚国家在《2019年全球竞争力指数》中排名较低。除了新加坡这个例外(排名第1),印度尼西亚排名第50,菲律宾排名第64,越南排名第67,柬埔寨排名第106,老挝排名第113。许多东南亚国家在《2018年清廉指数》中的得分也很低。同样除了新加坡这个例外(排名第3),印度尼西亚排名第89,菲律宾排名第99,越南排名第117,老挝排名第132,柬埔寨排名第161。

投资者应:(1)与政府部门和机构建立并保持良好的联系和关系网络:(2)制定切实可行的时间表并预留适当的缓冲时间,以应对行政手续延误、与监管者的协商、内部和外部的协调以及文件的交叉翻译;以及(3)通过法律手段(传统的和另类的)和商业手段灵活地协商问题及解决分歧,同时确保核心法律利益得到保护。

评估外商投资法

许多东南亚国家都有禁止或限制在某些敏感行业投资的外商投资制度,其概念与中国的负面清单类似。

例如,泰国有更严格的外商投资法。泰国:(a)禁止外商对新闻业、农业、林业、渔业、土地贸易和其他特殊行业的投资;(b)限制外商投资(即要求事先获得泰国内阁批准)与国家安全或防护有关的业务,以及可能对艺术和文化、自然资源或环境产生不利影响的业务;以及(c)限制外商投资(即要求获得外商营业执照)泰国国民尚未准备好与外国人竞争的业务(例如,建筑业(特定情况除外)、小型批发和零售业、酒店经营以及统称为“其他服务”的综合类别)。泰国政府对违法行为的处罚是非常严厉;规避外商投资法的股权代持安排属于非法行为,将同时受到民事和刑事处罚(包括罚款和监禁)。

相比之下,越南和柬埔寨的外商投资法限制较少而且更加平等。越南限制对某些“有条件领域”的投资,例如与国防和安全、社会秩序与安全、社会道德和公共卫生有关的领域,但这些限制对外国和当地投资者均适用。尽管如此,越南政府可以对某些领域的外商投资施加某些限制(例如在投资形式和外商所有权限制上)。柬埔寨原则上不禁止任何领域的外商投资,其限制投资于麻醉药品生产/加工、影响公共卫生和环境的有毒化学药品生产、利用从国外进口的废物进行电力生产/加工以及禁止林业的开发。但是,此类限制同样适用于外国和当地投资者。在这方面,新加坡对外商投资采取的做法最为宽松,因为它没有独立的外商投资法。但是,对金融、银行、电信和电力等某些行业的投资可能需要事先通知监管部门或获得该部门的批准。

投资者应:(1)事先根据东道国的外商投资法检查拟开展的业务活动,以确定其是否可行,是否需要任何政府批准以及获得此类批准所涉及的程序、文件和时间表;(2)如果该拟开展的业务活动处于灰色地带,请与政府部门联系并提早寻求澄清,并准备好立场以说服当局或重新构建投资结构;以及(3)谨慎并事先准备好政府审批的申请书以及所需的辅助文件,因为在国家之间使用的文件翻译或文件公证/认证过程会花费时间,从而影响文件提交或审批的时间表。

不同领域,不同方法

建筑、自然资源和银行业等若干领域受到保护,面临比其他领域更严格的监管。投资这些领域需满足更为繁重的要求。这些要求可包括建立当地机构、与当地实体合作、外商所有权比例上限、获得一系列许可证和执照、定期向政府部门提交报告以及遵守外国人力限制。

印度尼西亚的建筑业是个很好的例子。在印度尼西亚决定将其首都从雅加达迁至东加里曼丹之后,建筑业有望在短期内实现显著增长。希望在印度尼西亚提供建筑服务的外国投资者必须与印度尼西亚建筑公司共同合作设立合资公司(BUJK PMA)或代表处(BUJKA RO)。对于一般建筑活动,东南亚国家联盟(“东盟”)以外国家的外国投资者最多可以持有合资公司67%的股份,而东盟国家的外国投资者可以持有合资公司高达70%的股份。该建筑行业许可制度要求投资者首先从在线申请系统(Online Single Submission)中获得企业标识号,然后临时建筑许可证将签发,最后在投资者满足某些条件后(尤其是获得国家建设发展局颁发的商业实体证书)颁发有效的建筑许可证。

某些领域(例如大型基础设施、电力和建筑业)往往由政府或国有实体领导或参与。这些实体可能会出于政治或公共利益考虑,而不是(或不仅仅是)出于盈利或商业动机。它们的决策和审批体制通常涉及多个层级,而且更加繁琐。它们的程序和文件通常更加耗时和复杂,涉及特许权协议、资格预审要求以及公开招标和采购要求。如果所涉东道国是治理不善的发展中国家,这一过程也可能模糊且不透明。

投资者应:(1)根据每笔交易所涉及的行业以及该交易是由公共部门还是私营部门推动,而采用不同的方法和结构;(2)熟悉所在行业和项目的适用监管和许可框架;以及(3)定期与政府部门沟通,并提前做好计划以确保按时满足监管要求。

不同交易,不同策略

构建并购和投资交易架构所涉及的法律和商业考虑在许多行业中具有众多相似之处,并且不仅适用于东南亚的交易,也适用于世界其他地区的交易。

例如,在绿地投资中,重点是为新实体开发项目:(a)交易资本将注入新实体;(b)建设要求和时间表、以及相应的投资、融资和风险分担安排至关重要;(c)应设置一个扩展的退出机制(例如通过后决条件)以防止工程延误或停止;以及(d)尽职调查、陈述和保证以及赔偿的重点将放在拟议项目的向前推动,并且确保项目完成的前瞻性许诺和承诺应已作出。在并购交易中,重点是收购现有实体:(a)交易资本将支付给卖方;(b)收购和对价结构的性质很重要(即,是否完全支付,还是与盈利能力计划(earn-out)的部分或错开支付);(c)通常将采用先决条件下较为有限的退出机制;以及(d)尽职调查、陈述和保证以及赔偿的重点将放在要被收购的现有实体上。

在竞标交易中(这在政府招标和PPP(政府和社会资本合作)项目尤为常见),议价能力取决于项目所有者,而投标者通常面临更高的定价压力,必须遵守更紧凑的时间表,只能进行有限的尽职调查,并且谈判合同条款的空间较小。在一对一谈判的交易中,双方的议价能力通常更为均衡,因此双方有更多的筹码来操纵和达成协议。

如果投资于具有稳定和可预测收入流的重资产型公司,则可以采用传统的估值方法和对价结构(例如现金或现金加股权,可通过交割账目进行调整)。如果投资于收入特别容易波动或受季节性影响的轻资产公司(如服务或技术公司),则涉及里程碑付款、盈利支付、扣留或收回的待定对价或调整对价结构可能会有用。

中国投资者通常在进行境外投资时希望获得目标公司的控制权,从而使目标公司在财务上被合并为中国母公司下的子公司。尽管如此,保留卖方作为小股东继续以未来的盈利支付为动力来经营目标公司有助于确保业务保持稳定并取得成功。在这种情况下,大股东必须注意不要将“控制权”(从会计角度)隐式地让与给小股东,因为这会阻止财务并表。这可以通过确保大股东保留对关键事项(如业务和战略计划、财务预算和高级管理层任命)的决定权来实现。同时,小股东必须接受这种安排,并确信即使其无权决定公司的关键事项,其仍有信心实现盈利支付。这因此需要谨慎权衡。

不同类型的交易面临不同的风险和问题。投资者应:(1)根据交易类型专注于关键问题,并据此选择好战场;以及(2)了解交易对手或合作伙伴,了解在东道国开展业务的细微文化差异,并据此相应调整谈判方式。在谈判中,双方经常使用 “市场惯例”一词,有时甚至将其作为有力武器;您不一定要全盘接受此概念,因为它在不同国家之间可能会有差异,并且确实在许多东南亚发展中国家可以是一个不断进化的概念。

入乡随俗

东南亚是一个文化、民族、政治和语言多样化的地区,有11个国家、14种官方语言和数百种方言以及众多族裔群体。东南亚各个国家具有非常不同的法律传统以及处在不同发展阶段的法律体系。成功应对这些差异是投资成功的关键,而对于中国投资者来说,还需将这些差异与中国的商业文化和实践相结合才能实现投资成功。

投资者应:(1)寻找信誉良好且可靠的当地合作伙伴或联系人,尤其是在首次投资该国并正在寻找合适的行业切入点时;(2)如果打算从总部派遣外派团队来领导当地团队,保持外派团队的精干,并确保团队成员具有相关的语言能力和对文化差异的敏感性;(3)雇用并留住那些了解当地运作方式的关键当地管理人员和员工,与他们互动并对他们经营业务给予信任;(4)不要急于对当地管理层进行微观管理或空降一个大型外派团队;以及(5)促进外派团队与当地团队之间的融合和定期互动。

了解和对冲地缘社会政治环境

东南亚的地缘社会政治环境可能不太稳定且不可预测。由于美国和其他主要竞争对手试图遏制中国日益增长的影响力,围绕“一带一路”的全球紧张局势逐渐升温。在“一带一路”项目中,有关中国的意图和债务融资条款的指控,引发了与东南亚区域和国家之间的紧张局势。这些都给投资者带来额外的风险,而这些风险由于其“不可抗力”的性质而难以分配或减轻。

就大型基础设施和建设项目(目前为中国投资东南亚的热点领域)而言,由于此类项目性质复杂、时间跨度长,因此此风险尤为突出。例如,在马来西亚,随着政府从国民阵线政府改为希望联盟政府,三项“一带一路”项目在2018年被暂停,其中一个项目随着各方商定削减成本后于2019年4月重新启动。我曾代表中国开发商进行位于马来西亚的两项大型房地产项目,该两项交易也因政治和环境问题的影响而陷入停滞。

东南亚存在巨大的政治、文化、经济和语言多样性,这意味着想要实现紧密的区域经济一体化将非常困难。想要实现像欧盟这样的一体化(商品、劳动力和服务自由流动的单一统一市场)的可能性很小,而东盟有望作为一个以经济为重点的广泛国际组织继续运作。因此,尽管区域贸易政策和激励措施可能会产生一些影响,但就东南亚的投资仍然需要根据各国实际情况逐一进行评估和处理。

投资者应:(1)在合同中通过重新评估传统的“不可抗力”条款及放弃主权豁免条款,从而防范这种不稳定性和不可预测性;以及(2)通过与贷款方和其他投资者重新审查标准风险分配安排、谈判适当的担保方案、并纳入补偿性救济条款,从而减轻可能发生的形势变化的影响。

试水

鉴于上述问题,有意开拓东南亚市场的投资者可以考虑首先在新加坡建立区域基地,以此作为进一步扩展到东南亚的平台。新加坡具有一定的优势,包括稳定的政治体制、发达开放的经济、相对较低的税收、良好的基础设施、熟练的劳动力和成熟的法律体系。在新加坡进行股权变更和基金转移通常更为方便和高效。

结论

“一带一路”在东南亚正处于十字路口。大量新机会涌向投资者,让人摩拳擦掌,跃跃欲试。越南作为中国企业的替代制造基地继续发展壮大。缅甸作为该地区的新投资前沿表现出良好的前景。该地区正在掀起一股数字技术热潮,从新加坡最近向数字银行开放银行业的举措可见一斑。印度尼西亚正为其即将到来的首都搬迁迎接一轮建设热潮。

从中国的对外投资限制和外汇管制,到东南亚独特的地缘政治环境和薄弱处,再到中国与东南亚之间的政治和领土紧张局势,再到民族主义和保护主义在抵制全球化中的兴起,各种挑战将继续存在。中国投资者应关注其交易的商业和经济利益,在谈判中采取包容性的“双赢”和互惠互利的方式,并减少其投资项目的政治色彩和修辞。投资者需要建立关系网络、提前做好计划、充分利用资源、谨慎前行并保持敏捷和灵活性,以成功应对和克服投资东南亚的挑战。