Am 20. Juli 2017 ist die neue EU-Prospektverordnung in Kraft getreten. Ihre Veröffentlichung im EU-Amtsblatt erfolgte am 30. Juni 2017. Mit der Verordnung (EU) 2017/1129 des Europäischen Parlaments und des Rates vom 14. Juni 2017 wurde ein neues Regelungsregime für Angebots- und Zulassungsprospekte verabschiedet. Die Reform des Prospektrechts steht in engem Zusammenhang mit der von der EU bis Ende 2019 geplanten Kapitalmarktunion und verfolgt das Ziel, einen einheitlichen, gleichwertigen Anlegerschutz auf Unionsebene zu schaffen und auf Grundlage eines gestiegenen Anlegervertrauens die Kapitalmärkte weiterzuentwickeln. Daneben soll der Verwaltungs- und Kostenaufwand bei der Prospekterstellung insbesondere für kleine und mittlere Unternehmen (KMU), Emittenten von Sekundäremissionen und Daueremittenten gesenkt werden.

Die Verordnung gilt in weiten Teilen erst ab dem 21. Juli 2019. Einige besonders praxisrelevante Prospektausnahmen gelten aber bereits ab dem 20. Juli 2017 bzw. ab dem 21. Juli 2018. Mit ihrem Inkrafttreten wird schrittweise das bislang geltende Regime in Form der Prospektrichtlinie 2003/71/EG, die in Deutschland durch das Wertpapierprospektgesetz (WpPG) umgesetzt wurde, und der delegierten Prospektverordnung 809/2004/EG, abgelöst. Die neue Prospektverordnung gibt im Wesentlichen den Inhalt, die Gestaltung, die Billigung und die Veröffentlichung von Wertpapierprospekten vor. Die Aufhebung der Prospektrichtlinie ab dem 21. Juli 2019 und die damit einhergehende Aufhebung der Verordnung 809/2004/EG führt dazu, dass sämtliche bisherigen delegierten Rechtsakte, also vor allem die verschiedenen Prospektschemata, durch die ESMA und die EU-Kommission neugestaltet werden müssen. Dies wird schrittweise bis zur vollständigen Geltung der Verordnung im Juli 2019 erfolgen.

Gegenüber dem aktuellen Rechtsstand ergeben sich durch die neue Prospektverordnung folgende wesentlichen Änderungen:

1. Erweiterte Ausnahmetatbestände von der Prospektpflicht

Der Anwendungsbereich und die Ausnahmetatbestände spielen für die Praxis eine erhebliche Rolle, da die Erstellung eines Wertpapierprospekts in aller Regel komplex, zeit- und kostenintensiv ist. Für öffentliche Angebote mit einem Gesamtgegenwert in der EU von weniger als EUR 1 Mio. (bislang EUR 100.000) innerhalb eines Zeitraums von zwölf Monaten besteht ab dem 21. Juli 2018 keine Prospektpflicht. Zusätzlich können Mitgliedstaaten ab diesem Zeitpunkt rein nationale und damit notifizierungsfreie Angebote im Volumen von bis zu EUR 8 Mio. von der Prospektpflicht befreien. Es bleibt damit dem jeweiligen nationalen Gesetzgeber überlassen, ab welchem Emissionsvolumen in der Spanne ab EUR 1 Mio. bis zu und EUR 8 Mio. (einschließlich) künftig keine Prospektpflicht mehr bestehen soll. Aus Emittentensicht, insbesondere aus Sicht der deutschen KMU, wäre es zu begrüßen, wenn der deutsche Gesetzgeber von der Befreiungsoption weitestgehend Gebrauch macht.

Darüber hinaus wurde die in der Praxis wichtige und bislang in § 4 Abs. 2 Nr. 1 WpPG geregelte Ausnahme für die prospektfreie Zulassung von gattungsgleichen Wertpapieren über einen Zeitraum von 12 Monaten von 10 % auf bis zu 20 % der bereits zugelassenen Wertpapiere angehoben. Diese Änderung gilt bereits ab dem 20. Juli 2017 und hat damit sofortige Auswirkung auf die Kapitalmarktpraxis. Eine vergleichbare Erleichterung gilt für die Zulassung von Aktien, die aufgrund eines Wandlungs- oder Umtauschrechts ausgegeben werden. Für Wandel- und Umtauschanleihen, die vor dem 20. Juli 2017 ausgegeben wurden, gilt ab diesem Zeitpunkt eine Ausnahme von der 20 %-Beschränkung.

Die Entwürfe der EU-Kommission sahen zunächst die Streichung des Ausnahmetatbestands für ein öffentliches Angebot von Nichtdividendenwerten (also insbesondere Anleihen) mit einer Mindeststückelung von EUR 100.000 vor. Aufgrund erheblicher Kritik u.a. von der Deutschen Kreditwirtschaft wurde die in der Praxis häufig genutzte Ausnahme wieder in die finale Fassung der Prospektverordnung aufgenommen.

Der Vorschlag des Ausschusses für Wirtschaft und Währung des EU-Parlaments (ECON) sah noch eine Ausweitung des praxisrelevanten Ausnahmetatbestands hinsichtlich eines Angebots an nichtqualifizierte Anleger von 150 auf 350 Anleger pro Mitgliedstaat vor. Dieser Vorschlag wurde aber aus Gründen des Anlegerschutzes nicht übernommen. Es bleibt damit dabei, dass ein öffentliches Angebot an 150 oder mehr nicht qualifizierte Anleger einen Angebotsprospekt erfordert, falls nicht andere Ausnahmetatbestände eingreifen.

Die weiteren Ausnahmetatbestände wurden im Wesentlichen beibehalten, wie z.B. im Fall von Wertpapierangeboten, die sich ausschließlich an qualifizierte Anleger richten.

2. Verschlankung der Zusammenfassung

Form und Inhalt der Prospektzusammenfassung werden sich künftig deutlich ändern. Kleinanlegern sollen Informationen knapper und verständlicher vermittelt werden. Inhaltlich lehnt sich die Zusammenfassung weitestgehend an das Basisinformationsblatt (Key Information Documents – KIDs) nach der ab dem 1. Januar 2018 geltenden PRIIP-Verordnung (Verordnung für verpackte Anlageprodukte und Versicherungsanlageprodukte für Kleinanleger) an (zu den Leitlinien der EU-Kommission zur PRIIPs-Verordnung vom 7. Juli 2017 siehe hier). Den EU-Mitgliedstaaten wird die Möglichkeit eröffnet, eine Zusammenfassung unter Einbeziehung des Basisinformationsblatts verpflichtend vorzugeben, soweit die prospektrelevanten Wertpapiere der PRIIP-Verordnung unterfallen.

Die maximale Seitenzahl für die Zusammenfassung wurde von gegenwärtig 15 auf grundsätzlich sieben DIN A4 Seiten reduziert, was für die Praxis keine geringe Herausforderung darstellen dürfte. Gleichzeitig sieht die Prospektverordnung verschiedene Erleichterungen vor, wonach sich die Zusammenfassung in einzelnen Fällen um weitere Seiten verlängern kann (wenn z.B. Garantiegeber zu beschreiben sind oder das Basisinformationsblatt genutzt wird). Die in die Zusammenfassung aufzunehmenden Risikofaktoren über den Emittenten, die Wertpapiere und eventuelle Garantiegeber sind auf höchstens 15 der gewichtigsten Risikofaktoren begrenzt. In stilistischer Hinsicht geht die Prospektverordnung davon aus, dass zumindest teilweise bestimmte Unterabschnitte mit einer Überschrift in Frageform zu versehen sind.

3. Erleichterung von Daueremissionen durch das einheitliche Registrierungsformular

Neu eingeführt wurde das sog. einheitliche Registrierungsformular, das nicht mit dem bereits bekannten Registrierungsformular zu verwechseln ist. Es enthält Angaben zu Organisation, Geschäftstätigkeit, Finanzlage, Ertrag und Zukunftsaussichten, Führung und Beteiligungsstruktur des Emittenten. Nach Billigung des fakultativen einheitlichen Registrierungsformulars kann ein Emittent den Status eines Daueremittenten erhalten und anschließend ein beschleunigtes Billigungsverfahren nutzen. Hier reduzieren sich die Billigungsfristen der zuständigen Aufsichtsbehörde von zehn auf lediglich fünf Arbeitstage nach Einreichung des Prospektentwurfs. Das einheitliche Registrierungsformular ist vom Emittenten grundsätzlich in jedem Jahr einer Wertpapieremission der zuständigen Aufsichtsbehörde zur Billigung vorzulegen. Nach zwei aufeinanderfolgenden Jahren mit gebilligten Registrierungsformularen muss ab dem dritten Jahr das einheitliche Registrierungsformular vom Emittenten nur noch bei der Aufsichtsbehörde hinterlegt, dort jedoch nicht mehr gebilligt werden. Das Bedingungserfordernis lebt jedoch wieder auf, wenn in einem Geschäftsjahr kein einheitliches Registrierungsformular hinterlegt wird.

4. Erleichterung von Sekundäremissionen

Unternehmen, deren Wertpapiere innerhalb der letzten 18 Monate an einem organisierten Markt oder einem KMU-Wachstumsmarkt zugelassen waren, können zukünftig bei Sekundäremissionen von vereinfachten Anforderungen bei einem Zulassungs- und/oder Angebotsprospekt profitieren. Ein KMU-Wachstumsmarkt ist dabei ein in Einklang mit Art. 33 der Richtlinie 2014/65/EU (MiFID II) als KMU-Wachstumsmarkt bei der zuständigen Behörde des Herkunftsmitgliedstaats registriertes multilaterales Handelssystem (MTF).

Der Anwendungsbereich umfasst die Emission von Wertpapieren, die mit bereits zugelassenen Wertpapieren fungibel sind sowie die Emission von Nichtdividendenwerten von Emittenten, deren Dividendenwerte (also insbesondere Aktien) bereits zugelassen sind. Der vereinfachte Prospekt besteht aus einer Zusammenfassung, einem speziellen Registrierungsformular und einer speziellen Wertpapierbeschreibung. Die vereinfachten Offenlegungsvorgaben werden noch bis zum 21. Januar 2019 im Wege der delegierten Rechtssetzung durch die Kommission in Form von Schemata konkretisiert.

Die für die Praxis wohl spürbarste Änderung ergibt sich daraus, dass es im Gegensatz zur allgemeinen Regel einer umfassenden Darstellung der Vermögenswerte und Verbindlichkeiten, der Gewinne und Verluste, der Finanzlage und der Aussichten des Emittenten bei einer Sekundäremission künftig ausreichend ist, die Aussichten des Emittenten, und die bedeutenden Änderungen der Geschäftstätigkeit und der Finanzlage seit Ablauf des letzten Geschäftsjahres zu beschreiben. Der Zeitraum der historischen Finanzinformationen beschränkt sich dabei auf die jährlichen und halbjährlichen Finanzinformationen, die in den zwölf (12) Monaten vor der Prospektbilligung veröffentlicht wurden. Die Prospektverordnung enthält dabei ausdrücklich die Anweisung an die EU-Kommission, die in den Schemata verkürzten Informationen so zu kalibrieren, dass deren Schwerpunkt auf den für Sekundäremissionen relevanten Angaben liegt und die Verhältnismäßigkeit gewahrt ist, um schlussendlich die Mittelbeschaffung über die Kapitalmärkte zu erleichtern und die Kapitalkosten für die Emittenten zu senken. Diese Vorgaben lassen einen deutlich verschlankten Prospektinhalt erwarten.

5. EU-Wachstumsprospekt für KMU und andere nicht börsennotierte Unternehmen

Die neue Prospektverordnung sieht für bestimmte Unternehmen außerhalb des organisierten Marktes die Möglichkeiten vor, einen EU-Wachstumsprospekt zu erstellen, für den erleichterte Offenlegungsregelungen gelten. Hiervon betroffen sind die nachstehenden Unternehmen:

  • Unternehmen mit einer durchschnittlichen Marktkapitalisierung von bis zu EUR 200 Mio. im Sinne des Art. 4 Abs. 1 Nr. 13 der Richtlinie 2014/65/EU (MiFID II).
  • KMU im Sinne der Prospektverordnung, d.h. solche Unternehmen, die laut ihrem letzten Jahresabschluss bzw. konsolidierten Abschluss zumindest zwei der nachfolgenden drei Kriterien erfüllen: Eine durchschnittliche Beschäftigtenzahl im letzten Geschäftsjahr von weniger als 250, eine Gesamtbilanzsumme von höchstens EUR 43 Mio. und ein Jahresnettoumsatz von höchstens EUR 50 Mio.
  • Unternehmen mit einer durchschnittlichen Marktkapitalisierung von nicht mehr als EUR 500 Mio., die keine KMU sind und deren Wertpapiere an einem EU-Wachstumsmarkt gehandelt werden oder gehandelt werden sollen.

Wertpapieremissionen mit einem Gesamtvolumen von unter EUR 20 Mio. können ebenso auf die Erleichterungen zurückgreifen, wenn die Wertpapiere des Emittenten an einem MTF gehandelt werden und im vergangenen Geschäftsjahr weniger als 500 Mitarbeiter beschäftigt wurden.

Die privilegierten Unternehmen können bei einem öffentlichen Angebot einen EU-Wachstumsprospekt veröffentlichen, der die Prospekterstellung durch einen verkürzten Inhalt und eine standardisierte Reihenfolge des Prospektinhalts erleichtern soll. Der EU-Wachstumsprospekt besteht aus einer verkürzten Zusammenfassung, einem speziellen Registrierungsformular und einer speziellen Wertpapierbeschreibung. Die EU-Kommission wird bis zum 21. Januar 2019 delegierte Rechtsakte erlassen, in denen der verkürzte Inhalt und die standardisierte Aufmachung und Reihenfolge für die Prospektinformationen im Einzelnen vorgegeben werden. Die Prospektverordnung enthält ausdrücklich die Vorgabe für die Kommission, dass der EU-Wachstumsprospekt unter dem Aspekt der Verwaltungslasten und der Emissionskosten signifikant einfacher sein muss als der Standardprospekt. Ob dies zu einer spürbaren Erleichterung gegenüber dem in der Praxis schon etablierten KMU-Prospekt nach dem hierfür anwendbaren vereinfachten Schema führt, bleibt abzuwarten.

6. Gewichtete Kategorisierung der Risikofaktoren

Die vorherrschende Praxis eines zum Teil überbordenden Katalogs an Risikofaktoren soll künftig eingebremst werden. Emittenten nutzen bislang die Angaben zu Risikofaktoren zur Minimierung von Haftungsrisiken, was im Ergebnis zu einer Darstellungen auch sehr abstrakter Risiken führt. Der EU-Gesetzgeber hat sich zum Ziel gesetzt, dass Prospekte nicht mehr mit Risikofaktoren überfrachtet werden, die spezifische und für die Anleger tatsächlich relevante Risikofaktoren verdecken können.

Nach der Prospektverordnung sind zukünftig nur noch solche Risikofaktoren aufzunehmen, die für den Emittenten und/oder die Wertpapiere spezifisch und für die Anlegerentscheidung von wesentlicher Bedeutung sind. Die Aufnahme genereller Branchenrisiken ohne konkreten Bezug zum Geschäftsbetrieb des Emittenten dürfte damit künftig eher fraglich sein. Die Risikofaktoren sollten dabei in eine begrenzte Anzahl an Kategorien unterteilt werden, innerhalb derer die jeweils wesentlichsten Risiken nach der Wahrscheinlichkeit ihres Eintritts und des zu erwartenden Umfangs ihrer negativen Auswirkungen vorangestellt werden sollen. Dabei muss jedes Risiko angemessen beschrieben und erläutert werden, wie sich dieses auf den Emittenten und die angebotenen Wertpapiere konkret auswirken kann. Als eine Art Empfehlung der Prospektverordnung können die einzelnen Risiken mit der Qualitätseinteilung „gering“, „durchschnittlich“ oder „hoch“ versehen werden. Die anfänglich im Gesetzgebungsverfahren noch vorgesehene Kategorisierung von Risikofaktoren nach Risikointensität verbunden mit einem Ampelsystem wurde aufgegeben.

Zur Unterstützung der nationalen Aufsichtsbehörden bei deren Überprüfung der Spezifizität und der Wesentlichkeit der Risikofaktoren und zur Erleichterung der Einstufung der Risikofaktoren in die verschiedenen Kategorien arbeitet die ESMA zusätzliche Leitlinien aus. Die derzeit divergierenden Praktiken der nationalen Aufsichtsbehörden sollen dadurch europaweit vereinheitlicht werden. Zudem wurde der Kommission die Befugnis übertragen, delegierte Rechtsakte zur Ergänzung der Verordnung zu erlassen, in denen die Beurteilungskriterien für Spezifizität und Wesentlichkeit der Risikofaktoren sowie für die Kategorisierung der Risikofaktoren präzisiert werden sollen.

7. Praxisfolgen und weitere Schritte

Vor allem kleinere Emittenten können hoffen, dass sich eine Prospekterstellung – sollte sie aufgrund der erweiterten Ausnahmeregelungen überhaupt erforderlich sein – deutlich vereinfacht und damit zu einer spürbaren Kostenentlastung führt.

Da die Prospektverordnung in wesentlichen Teilen erst am 21. Juli 2019 wirksam wird, verbleibt den Marktteilnehmern noch ausreichend Zeit, um sich mit den Neuerungen des Prospektrechts vertraut zu machen. Eine vertiefte Auseinandersetzung mit der neuen Materie wird freilich erst dann möglich sein, wenn ESMA und Kommission erste Entwürfe der für die einzelnen Prospektarten vorgesehenen Schemata vorgelegt haben. Die Ausweitung der Ausnahmetatbestände von der Prospektpflicht und die Erleichterungen bei der Prospekterstellung für Sekundär- und Daueremissionen sind für Wertpapieremittenten zu begrüßen. Mit Spannung kann auch erwartet werden, welche deutschen (Freiverkehrs-) Märkte die Qualifizierung als KMU-Wachstumsmarkt erfahren. Die Prospekthaftung bleibt aufgrund der Rahmenvorgaben der Prospektverordnung auch künftig in nationaler Hand. Wesentliche Änderungen sind hier nicht zu erwarten.

Die Prospektverordnung enthält zur ersten Orientierung in den Anhängen I-V allgemein gehaltene Übersichten für die Prospektgestaltung hinsichtlich Aufbau und Inhalt des Prospekts, des Registrierungsformulars, der Wertpapierbeschreibung sowie des Registrierungsformulars und der Wertpapierbeschreibung für den EU-Wachstumsprospekt. Hilfreich ist auch die in Anhang VI enthaltene synoptische Entsprechungstabelle zum Vergleich der Vorgaben aus der Prospektrichtlinie 2003/71/EG mit denen der Prospektverordnung.