L’incertitude et la volatilité des marchés ont eu des répercussions sur divers secteurs du marché des capitaux au Canada; toutefois, le marché canadien des sociétés d’acquisition à vocation spécifique (les « SAVS ») a continué de prospérer au cours du deuxième semestre de 2015. Depuis avril 2015, moment où Dundee Acquisition Ltd., première SAVS canadienne, a réuni 112 M$ CA dans le cadre de son premier appel public à l’épargne (« PAPE »), les SAVS canadiennes ont amassé au total de plus de 1 G$ CA. Le placement de Dundee a rapidement été suivi par les PAPE d’INFOR Acquisition Corp., d’Alignvest Acquisition Corporation, d’Acasta Enterprises Inc. et de Gibraltar Growth Corporation. Récemment, Avingstone Acquisition Corporation et Kew Media Group Inc. ont déposé des prospectus provisoires. 

Une SAVS offre aux promoteurs une excellente façon d’accéder aux marchés publics, un outil de monétisation d’un flux exclusif d’opérations et une occasion de rendements positifs intéressants. Qui plus est, une SAVS attire les investisseurs, car elle permet au public de coinvestir dans une structure de capital-investissement en compagnie d’un groupe de promoteurs accomplis, tout en les protégeant en cas de perte grâce à l’entiercement du produit de souscription. Elle offre également aux investisseurs la possibilité de participer à la création de rendement au moyen de bons de souscription grâce à un effet de levier. 

QU’EST-CE QU’UNE SAVS?

Une SAVS, ou société inactive, est une société de gestion cotée en bourse qui n’exploite pas une entreprise. La commercialisation des SAVS est plutôt fondée sur la solidité et l’expérience de son équipe de gestion, de son conseil d’administration et de ses conseillers, dont elle met en évidence l’expérience dans l’établissement de sociétés, la réalisation de fusions et acquisitions et le placement de capital-investissement. Pour cette raison, un groupe de promoteurs et d’administrateurs qualifiés et réputés est un élément clé du succès d’un placement d’une SAVS.  

Avant son PAPE, une SAVS ne peut pas exploiter une entreprise ni avoir conclu une entente contraignante écrite ou verbale à l’égard d’une acquisition admissible potentielle. Selon les pratiques du marché, une SAVS doit déclarer dans son prospectus qu’elle n’a repéré aucune cible d’acquisition admissible et qu’elle n’a entamé de discussions importantes avec aucune telle cible potentielle. Une SAVS peut, mais n’est pas tenue de le faire, se concentrer sur un secteur ou une région géographique à l’égard de son acquisition admissible.  

Aux termes d’un prospectus ordinaire, une SAVS émettra des « unités » qui seront inscrites à la cote de la Bourse de Toronto (la « TSX »), chacune d’elles comprenant une action et un bon de souscription d’actions. Le produit brut levé grâce au PAPE sera entiercé jusqu’à la réalisation de l’acquisition admissible ou pour régler les rachats d’actions par des actionnaires dans des circonstances précises.

Des actions d’administrateurs sont émises afin que les promoteurs détiennent, après dilution, entre 23 % et 24 % des capitaux propres de la SAVS après le PAPE. Une majorité des actions d’administrateurs sont émises pour une fraction de un cent par action, alors que le reste est émis avec un bon de souscription au prix de 10 $ CA par unité. Le produit réalisé grâce à la vente des actions d’administrateurs servira à financer le fonds de roulement de la SAVS ainsi que les dépenses associées au placement, notamment la partie de la commission de placement qui n’est pas reportée. En général, une commission de placement est de 6,0 % du produit brut du placement dont 2,5 % est versé à la clôture et 3,5 % est reporté jusqu’à la réalisation de l’acquisition admissible. 

Bien qu’une SAVS n’ait à réunir qu’un minimum de 30 M$ CA aux termes de son PAPE pour répondre aux exigences de la TSX, la taille moyenne des cinq PAPE de SAVS canadiennes réalisés à ce jour est de 220 M$ CA, jusqu’à présent, le plus petit d’entre eux ayant amassé 104,5 M$ CA. 

Une fois le PAPE réalisé, la SAVS tentera de conclure une acquisition admissible. Si cette dernière n’est pas réalisée dans les délais alloués à la SAVS (habituellement 21 mois, une prorogation du délai à 36 mois étant possible avec l’approbation des actionnaires), les fonds entiercés (et les intérêts) seront retournés aux actionnaires de la SAVS. Les porteurs des actions d’administrateurs (c’est-à-dire les fondateurs) n’ont pas accès aux fonds entiercés et n’ont aucun droit sur ceux-ci.

Les investisseurs peuvent également décider de racheter leurs actions et de recevoir leur part proportionnelle des fonds entiercés relativement à :  

  1. une réunion afin d’approuver la prorogation du délai alloué; ou
  2. une réunion afin d’approuver l’acquisition admissible.

Les actionnaires peuvent déposer leurs actions aux fins de rachat avant ces réunions, qu’ils votent pour ou contre la résolution ou qu’ils ne votent pas du tout. Les actionnaires qui procèdent au rachat conservent leurs bons de souscription.

INNOVATION

Les premiers placements de SAVS au Canada étaient très semblables dans leur structure et visaient une cible plutôt générale. Cependant, les derniers placements sont davantage faits sur mesure, les émetteurs ayant souligné qu’ils souhaitaient cibler un secteur et une région géographique en particulier. Ainsi, Gibraltar Growth Corporation concentrera sa recherche sur des occasions d’affaires dans le domaine de la consommation en Amérique du Nord, Avingstone Acquisition Corporation visera plutôt les secteurs hôtelier et immobilier connexe en Amérique et en Europe, alors que Kew Media Group Inc. visera uniquement les occasions de production et de distribution de médias internationaux et/ou des secteurs connexes, principalement au Canada, aux États-Unis et au Royaume-Uni. Il sera intéressant d’observer si cette tendance se maintient et si les prochaines SAVS canadiennes continueront de se distinguer entre elles par une cible ou une théorie d’investissement unique et/ou si nous assisterons à un retour des SAVS « généralistes ». 

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Nous avons également vu la formation des comités consultatifs dans les quatre dernières SAVS. Un comité consultatif sert à soutenir et à conseiller les gestionnaires et les administrateurs de la SAVS dans la recherche et la réalisation d’une acquisition admissible attrayante et dans la progression de l’entreprise plateforme après l’acquisition. Le comité consultatif est habituellement constitué de conseillers et de gens d’affaires expérimentés qui souscrivent des actions d’administrateurs, ce qui engendre pour eux un risque semblable à celui auquel font face les promoteurs. Nous croyons qu’il s’agit d’une bonne chose, car cela offre davantage d’expertise à la SAVS et un accès à des occasions exclusives qui ne lui seraient autrement pas offertes.  

Gibraltar Growth Corporation a également été la première SAVS canadienne à offrir un bon de souscription entier dans le cadre de son PAPE plutôt qu’un demi-bon de souscription comme c’était le cas dans les placements antérieurs. Cela reflète l’expérience américaine, le marché des États-Unis affichant une variété beaucoup plus grande quant à la structure. 

Par ailleurs, les trois dernières SAVS axées sur un secteur ont indiqué leur intention de concentrer leurs recherches d’une acquisition admissible sur une cible de moindre envergure et, par conséquent, le capital qu’elles souhaitent réunir dans le cadre de leur PAPE est moindre. Par exemple, Kew Media Group Inc. cherche à amasser 70 M$ CA. 

Certaines dépenses couvertes par le produit de l’investissement des promoteurs dans la SAVS demeurent fixes, cependant le prix d’achat par action d’administrateurs est légèrement plus élevé pour le placement de Kew Media Group Inc. que pour d’autres placements. Néanmoins, il est prévu que les fondateurs de la société détiendront environ 24,41 % des droits de vote (en supposant qu’aucune option de surallocation ne sera exercée) après le PAPE, ce qui est légèrement plus élevé que pour les SAVS canadiennes précédentes.

Nous prévoyons que la structure des SAVS canadiennes continuera d’évoluer, notamment avec l’ajout possible d’autres dispenses aux règles de la TSX visant à leur permettre d’être concurrentielles sur le marché mondial.  

L’ACQUISITION ADMISSIBLE 

Le marché est impatient d’assister à la première acquisition admissible par une SAVS canadienne. Il existe certains avantages structuraux à s’associer à une SAVS dans le cadre d’une acquisition admissible. À titre de société ouverte, une SAVS offre à une société cible fermée une option au traditionnel PAPE. En outre, l’incertitude sur le marché, les honoraires de services juridiques et les commissions de placement ainsi que le temps et l’attention que doivent accorder les gestionnaires à la réalisation d’un placement peuvent rendre le PAPE inintéressant pour certaines entreprises. Grâce à la structure de la SAVS, les coûts financiers et de renonciation associés à la mobilisation de fonds ont déjà été absorbés par la SAVS.

Par ailleurs, d’un point de vue opérationnel, la société cible peut tirer parti de l’expertise et de l’expérience en gestion des promoteurs, des gestionnaires et des administrateurs de la SAVS qui peuvent demeurer en poste après l’acquisition. La cible peut également consulter les membres du conseil d’administration qui connaissent bien le fonctionnement au quotidien d’une société ouverte canadienne.

Pour ce qui est de l’acquisition admissible, la SAVS doit obtenir l’approbation préalable de la TSX quant à la circulaire d’information qui sera présentée lors de l’assemblée des actionnaires où sera approuvée l’acquisition admissible. La circulaire doit comprendre les mêmes renseignements sur l’émetteur issu de l’acquisition que ceux qui figureraient dans un prospectus tenant compte de la réalisation de l’acquisition admissible. De plus, la SAVS doit établir un prospectus contenant de l’information à son sujet et au sujet de l’acquisition admissible qu’elle propose et déposer ce prospectus auprès des autorités canadiennes en valeurs mobilières. L’émetteur issu de l’opération est tenu de respecter les exigences d’inscription initiale à la TSX. 

Une acquisition admissible doit correspondre à au moins 80 % de la somme totale figurant au moment en cause dans le compte d’entiercement de la SAVS, mais il n’est pas nécessaire que la totalité du montant en espèces soit utilisée lors de l’opération. La SAVS peut émettre des titres supplémentaires ou avoir recours à un effet de levier.  

SAVS AMÉLIORÉE – LES DISPENSES DE LA TSX 

Les règles relatives aux SAVS adoptées par la TSX en 2008 (mais qui n’ont pas été utilisées avant cette année) devaient être modifiées afin de correspondre aux régimes réglementaires en évolution des États-Unis et du Royaume-Uni. Ainsi, la TSX a accordé certaines dispenses à Dundee Acquisition Ltd. sur lesquelles se sont basées toutes les SAVS émettrices subséquentes.  

Une des dispenses de la TSX permet désormais aux promoteurs d’exercer le droit de vote rattaché à leurs actions d’administrateurs relativement à l’acquisition admissible. Puisque les promoteurs d’une SAVS détiennent environ 23 % des droits de vote, cela augmente la certitude de l’opération pour une SAVS, ses investisseurs ainsi que pour la cible. De plus, la TSX permet de limiter le rachat par tout porteur d’actions de catégorie A (avec des alliés) à 15 % des actions de catégorie A en circulation. Cela empêche les actionnaires activistes, en général des fonds spéculatifs, d’accumuler une part importante d’actions et d’utiliser le mécanisme de rachat pour influencer le processus d’acquisition admissible. Nous croyons que ces modifications seront à l’avantage des SAVS canadiennes dans le cadre de la réalisation de leurs acquisitions admissibles.