Een veelvoorkomende vraag bij M&A-transacties is welke rechten de koper mag uitoefenen in de fase tussen ondertekening (signing) van de koopovereenkomst (vaak de Share Purchase Agreement, “SPA”) en de closingvan de transactie. In de meeste gevallen zal de koper al zo snel mogelijk bepaalde vetorechten willen kunnen uitoefenen om (i) de waarde van zijn aankoop veilig te stellen en/of om (ii) voorbereidingen te treffen voor de implementatie van de transactie.

Achtergrond

Zoals wij eerder al schreven, verbiedt zowel de Europese Concentratieverordening als de Nederlandse Mededingingswet het meldingsplichtige concentraties tot stand te brengen zonder voorafgaande goedkeuring van de Europese Commissie of de Autoriteit Consument & Markt (“ACM”). De verplichting om concentraties die aan bepaalde (omzet)drempels voldoen vooraf te melden wordt ook wel de standstill obligation of standstill-verplichting genoemd. Daarnaast zijn partijen tot het moment van closing van de transactie gebonden aan het verbod op mededingingsbeperkende afspraken van artikel 101 VWEU en artikel 6 Mededingingswet (het “kartelverbod”). Dat verbod houdt mede in dat het concurrenten niet is toegestaan vertrouwelijke informatie uit te wisselen.

Gunjumping is het schenden van de standstill-verplichting en/of het kartelverbod. Onder gunjumping worden in elk geval de volgende situaties begrepen:

  • Het (überhaupt) niet melden van een (meldingsplichtige) concentratie;
  • Het te laat melden van een (meldingsplichtige) concentratie;
  • Het uitoefenen van bepaalde rechten zonder dat de transactie is afgerond;
  • Het uitwisselen van vertrouwelijke informatie tussen concurrenten zonder dat de transactie isgeclosed.

Zowel bij de Europese Commissie als bij ACM kunnen de boetes voor gunjumping hoog oplopen. Met name in situaties waarin het niet geheel duidelijk is op welk moment de concentratie tot stand komt, kan dit zeer verstrekkende en onverwachte gevolgen hebben.

Dat ondervond bijvoorbeeld het Belgisch energiebedrijf Electrabel, die een boete van € 20 miljoen opgelegd kreeg voor het implementeren van een transactie zonder deze tijdig te melden bij de Europese Commissie en goedkeuring af te wachten. Deze zaak draaide om de aankoop van aandelen van het Franse elektriciteitsbedrijf Compagnie Nationale du Rhone (“CNR”) door Electrabel. Electrabel breidde tussen juni en december 2003 haar deelneming in CNR uit van 17,86 naar 49,95% van de aandelen waarbij zij beschikte over 47,92% van de stemrechten. Deze transactie werd niet gemeld bij de Europese Commissie. Naar achteraf bleek, stelde Electrabel zich daarbij op het standpunt dat er geen sprake was van een wijziging van de zeggenschap aangezien zij minder dan de helft van de stemrechten in bezit kreeg en dus geen beslissende invloed kon uitoefenen op het commercieel-strategische beleid van CNR. De Europese Commissie deelde deze analyse echter niet. Na onderzoek concludeerde de Europese Commissie dat Electrabel wel degelijk de facto zeggenschap over CNR had verworven. De Europese Commissie voerde daartoe aan dat een deel van de resterende aandelen (16,82%) versnipperd was over bijna 200 verschillende lokale autoriteiten. Deze autoriteiten woonden doorgaans niet de algemene aandeelhoudersvergaderingen bij. Bovendien had Electrabel een meerderheid in de raad van bestuur van CNR, waardoor zij de operationele bedrijfsvoering beheerste. Zowel het Gerecht als het Hof van Justitie deelde de visie van de Europese Commissie dat Electrabel hiermee zeggenschap had verworven.

Ook de Noorse zalmkweker Marine Harvest ondervond de consequenties van een interpretatieverschil met de Europese Commissie over wanneer de concentratie tot stand was gekomen. Deze zaak draaide om de verwerving van de Poolse zalmverwerker Morpol door Marine Harvest. Eind september 2013 keurde de Europese Commissie de concentratie tussen de twee bedrijven onder voorwaarden goed. In maart 2014 berichtte de Europese Commissie echter dat haar duidelijk was geworden dat Marine Harvest al eind 2012 48,5% van de aandelen van Morpol had verkregen. Volgens de Europese Commissie had Marine Harvest op dat moment al (de mogelijkheid tot) feitelijke zeggenschap had verkregen. Vanwege de versnippering van de overige aandelen en de voorgaande opkomstcijfers bij aandeelhoudersvergaderingen, genoot Marine Harvest een stabiele meerderheid tijdens deze vergaderingen. Volgens de Europese Commissie had Marine Harvest de transactie derhalve al in 2012 moeten melden, ondanks dat vaststond dat Marine Harvest nog geen feitelijk gebruik had gemaakt van haar zeggenschapsrechten. De Europese Commissie legde een boete van € 20 miljoen op. Marine Harvest is tegen het besluit in beroep gegaan.

Een bekend voorbeeld van een Nederlandse gunjumping zaak is de overname van een deel van de activiteiten van Canal+ door Chellomedia van Airfield. De Nederlandse Mededingingsautoriteit, de voorganger van ACM, legde boetes op aan zowel Chellomedia als Airfield wegens het niet tijdig melden van de overname eind 2004. Nog voor het melden van de overname tekenden partijen de overnameovereenkomst, waarmee Chellomedia meteen zeggenschap verkreeg. Zo verkreeg Chellomedia vetorechten ten aanzien van (i) het benoemen en het ontslaan van senior managers, (ii) de begroting dan wel het bedrijfsplan en (iii) uitgaven van bedragen van € 50.000,- of meer, alsmede belangrijke overeenkomsten. Ook hier was de rechtbank het met de mededingingsautoriteit eens dat hiermee zeggenschap was verworven.

Kortom: het verwerven van (de mogelijkheid tot) zeggenschap zonder eerst de transactie te melden en goedkeuring af te wachten, is bepaald niet zonder risico’s. In situaties waarin onduidelijk is wanneer zeggenschap wordt verworven is het dus raadzaam om hierover (informeel) advies in te winnen bij de mededingingsautoriteiten.

Tussen goedkeuring en closing

Ook nadat een transactie is goedgekeurd blijven partijen tot aan het moment van closing gehouden aan het kartelverbod. Met name indien koper en verkoper concurrenten van elkaar zijn, zullen zij tot aan het moment van closing met elkaar moeten blijven concurreren en – in beginsel – geen vertrouwelijke informatie met elkaar mogen uitwisselen. Wel geldt doorgaans dat, indien koper en verkoper geen concurrenten van elkaar zijn, het kartelverbod meer ruimte biedt voor samenwerking en uitwisseling van informatie in de periode tot aan closing.

Wat mogen kopers wel?

Gelukkig bindt het mededingingsrecht niet helemaal de handen en voeten van kopers. Zonder inzicht in bepaalde (vertrouwelijke) informatie zouden namelijk weinig transacties tot stand kunnen komen. Kopers moeten namelijk weten waar zij aan toe zijn voordat zij zich kunnen committeren aan bepaalde overnames. Bovendien kunnen kopers wel degelijk bepaalde eisen stellen aan de target die hun (voorgenomen) acquisitie moeten veiligstellen. Hieronder wordt een overzicht gegeven van gedragingen en afspraken die in beginsel mededingingsrechtelijk toelaatbaar zijn. Het luistert echter nauw. Daarom is het gedurende de gehele transactie van belang dat er aandacht blijft voor mogelijke mededingingsrechtelijke problemen, met name in het kader van het uitwisselen van gevoelige bedrijfsinformatie.

  • In de eerste fasen van de transactie kan informatie-uitwisseling die nodig is om due dilligence uit te voeren mededingingsrechtelijke bezwaren opleveren, met name als het gaat om een concentratie tussen concurrenten. Het opstellen van een vertrouwelijkheidsovereenkomst kan dit voorkomen.
  • In het geval van een concentratie tussen concurrenten kan het raadzaam zijn om te werken met zogenoemde “Clean Teams”. Dit zijn teams die bestaan uit werknemers van de betrokken partijen die op afstand staan van de dagelijkse bedrijfsvoering en die op strikt vertrouwelijke basis inzicht krijgen in vertrouwelijke informatie van de andere partij.
  • Onder omstandigheden is het mogelijk om door middel van ontbindende voorwaarden of een MAC-clausule (material adverse change) afspraken te maken die beogen de waarde van de target veilig te stellen. Op deze wijze wordt rekening gehouden met eventuele onvoorziene omstandigheden die gevolgen hebben voor de waarde van de target tussen het moment van signing en closing(bijvoorbeeld uitgifte van nieuwe aandelen, aanvragen van faillissement, verrichten van branchevreemde activiteiten).
  • Tot slot kan een koper van de target verlangen dat hij gedurende de periode tussen signing en closingzich blijft gedragen in lijn met de gebruikelijke bedrijfsvoering zoals die in het verleden plaatsvond (ordinary course of business consistent with past practices) zodat de koper op het moment van overdracht niet voor grote verrassingen komt te staan.