La nueva Ley de Fomento de la Financiación Em- presarial supone un esfuerzo por parte del legis- lador de recoger en un único cuerpo legal (con- cretamente el título III de la ley) la regulación de la titulización en España, que hasta esta fecha se encontraba dispersa en distintos textos legales de diverso rango normativo. Así, la nueva regulación unifica los fondos de titulización de activos1 y los fondos de titulización hipotecaria2, y también re- gula la titulización sintética3 (que ahora se permite para cualquier tipo de entidad, no sólo entidades de crédito, aseguradoras u otras entidades autori- zadas), derogando expresamente toda la normati- va anterior.

La principal virtud del nuevo texto es permitir una mayor flexibilidad en las operaciones de tituli- zación, dando cabida a que los participantes en ellas definan con mayor libertad la estructura de las operaciones que vayan a crear. Algunas de las principales novedades son las siguientes:

  • Activo de los fondos

La nueva ley sigue limitando la titulización a de- rechos de crédito (tanto presentes como futu- ros) a pesar de las solicitudes del sector de ex- tender esta figura a otros activos de todo tipo.

Sin embargo, se eliminan algunos requisitos previos, tales como la necesidad de homoge- neidad en los activos de un mismo fondo, cuya falta de definición legal ha ocasionado diver- sas dificultades a la hora de estructurar ope- raciones.

  • Cesión de los activos al fondo

Ya no es necesario que la cesión al fondo sea plena e incondicionada y por la totalidad del plazo remanente hasta el vencimiento. Tam- poco se prohíbe ya que el cedente garantice o asegure el buen fin de la operación, con lo que se da efectivamente entrada en España a la titulización con recurso. Tampoco se mantie- ne la presunción de que el cedente conserve la administración y gestión del crédito cedido. La nueva ley permite asimismo que los activos sean adquiridos no sólo por cesión, sino tam- bién por adquisición, suscripción en mercados primarios o por cualquier otro medio admitido en derecho, lo que va a permitir, entre otras cosas, que se puedan realizar las denominadas «titulizaciones de pasivos» (por ejemplo, de cé- dulas hipotecarias o de otros valores) mediante suscripción directa por los fondos sin necesidad de la interposición de una entidad cedente.

  • Pasivo del fondo

Se eliminan importantes restricciones, tales como que al menos la mitad del pasivo de los fondos esté compuesta por valores cotizados en un mercado secundario oficial y que los valo- res estén calificados por una entidad de califi- cación de riesgo crediticio. Además se permite (aunque sin una regulación clara que acompa- ñe esta previsión) que los fondos de titulización garanticen otros pasivos emitidos por terceros, lo que, en combinación con la titulización con recurso, se espera que posibilite la configura- ción de emisiones de obligaciones por los ce- dentes respaldadas por activos específicos de su balance, creando en la práctica covered bonds (como lo serían las cédulas hipotecarias, territoriales o de internacionalización), pero sin necesidad de una normativa específica que los regule y les otorgue el privilegio especial sobre la cartera correspondiente.

También se prevé la posibilidad para los fon- dos de constituir una junta de acreedores cuya configuración se deja a los documentos consti- tutivos del fondo, de forma que los titulares de los valores emitidos por éste y otros acreedores puedan defender sus legítimos intereses.

  • Estructura de los fondos

La ley establece una distinción más flexible entre fondos abiertos y cerrados, si bien no es esperable que esta distinción tenga mucho efecto en la práctica. Más importante es la po- sibilidad para las sociedades gestoras de llevar a cabo una gestión activa de los activos incor- porados al fondo, en los términos que se pre- vean en los documentos constitutivos de éste, lo que dará mucha flexibilidad a las estructuras de titulización. También se recoge expresamen- te la posibilidad de que los fondos estén com- puestos dentro por compartimentos estancos, si bien esta estructura ha sido ya aceptada nor- malmente con anterioridad a pesar del silencio normativo al respecto.

  • Sociedades gestoras

La nueva ley también incluye determinadas obligaciones para las sociedades gestoras de fondos de titulización, en particular exigen- cias de recursos propios que dependen del importe de los activos gestionados. Por otro lado, les permite la gestión de fondos de titu- lización o vehículos similares constituidos en otras jurisdicciones.

En resumen, la nueva regulación de la tituliza- ción tiene el mérito de eliminar variadas res- tricciones a esta figura. Si con la rígida nor- mativa anterior los operadores han sido muy imaginativos durante sus años de vigencia di- señando multitud de esquemas que no estaban previstos en la norma, con la nueva legislación más flexible, si el mercado acompaña, podrán crearse interesantes operaciones y estructuras nuevas.