L’ébauche aux fins de consultation de la Loi sur la stabilité des marchés des capitaux (la « LSMC ») fédérale publiée en septembre 2014 propose un nouveau régime réglementaire qui vise à protéger la stabilité et l’intégrité du système financier canadien en gérant le risque systémique, dont il a été question dans nombre de lettres de commentaires du public.

La LSMC est le pendant fédéral du projet de Loi provinciale sur les marchés des capitaux (la « LPMC »), lequel a été publié aux termes d’un protocole d’accord intervenu entre le gouvernement canadien et les gouvernements de la Colombie-Britannique, de l’Ontario, de la Saskatchewan, du Nouveau-Brunswick, de l’Île-du-Prince-Édouard et du Yukon (collectivement, les « administrations participantes »). La LPMC porte sur un projet de régime coopératif en matière de réglementation des marchés des capitaux (le « régime coopératif ») administré par un seul organisme de réglementation, soit l’Autorité de réglementation des marchés des capitaux (l’« Autorité »).

En règle générale, les intervenants semblaient favorables à une surveillance et à une gestion adéquates du risque systémique. Toutefois, compte tenu de la portée du cadre réglementaire proposé à l’égard du risque systémique ainsi que de l’absence de lignes directrices législatives quant à son application concrète aux participants du marché, les lettres de commentaires n’appuyaient que rarement l’ébauche de la LSMC. En effet, les intervenants s’inquiètent des vastes pouvoirs permettant à l’Autorité d’imposer une réglementation et des restrictions aux intermédiaires, aux systèmes de négociation, aux chambres de compensation ou aux organismes de notation qui sont désignés comme étant « d’importance systémique ». De nombreuses lettres de commentaires faisaient état de préoccupations quant à l’étendue du pouvoir discrétionnaire accordé à l’Autorité, au risque de chevauchement entre les régimes réglementaires et au manque de mesures de protection ou de processus établi pour les entités susceptibles d’être visées.

Vu la portée des ébauches aux fins de consultation de la LSMC et de la LPMC ainsi que les lettres de commentaires soumises en novembre 2014, Blakes a publié une série de bulletins passant en revue les points soulevés dans les commentaires reçus. Le présent bulletin aborde les commentaires portant sur le cadre réglementaire accordant à l’Autorité, en vertu de la LSMC, des pouvoirs étendus en matière de réglementation des marchés des capitaux relativement au risque systémique. Pour obtenir une description du régime réglementaire de la LSMC, voir notre Bulletin Blakes de décembre 2014 intitulé Refonte drastique du système financier canadien : réglementation du risque systémique par l’organisme coopératif de réglementation des marchés des capitaux.

Les ministres des administrations participantes ont annoncé qu’une ébauche pour consultation mise à jour de la LSMC et de la LPMC, de même que des projets de règlements aux termes de la LPMC (et non en vertu des dispositions de la LSMC liées au risque systémique) seront publiés cet été aux fins de recueillir les commentaires du public pendant une période de 120 jours. Veuillez consulter nos divers bulletins affichés sur notre page Web sur le régime coopératif pour obtenir plus de détails à ce sujet.

UNE DÉFINITION TROP VAGUE DU RISQUE SYSTÉMIQUE

Le concept de risque systémique des marchés des capitaux constitue la pierre angulaire des pouvoirs réglementaires conférés à l’Autorité par la LSMC. En vertu de cette loi, l’Autorité peut désigner certains intermédiaires, systèmes de négociation de valeurs mobilières et d’instruments dérivés, chambres de compensation et organismes de notation particuliers ainsi que des produits spécifiques comme étant d’importance systémique; elle peut également désigner certaines pratiques comme comportant des risques systémiques. L’Autorité peut aussi prendre des règlements en ce qui a trait aux entités, aux produits et aux pratiques qu’elle désigne comme étant d’importance systémique ou comme comportant des risques systémiques.

Dans la LSMC, le risque systémique s’entend « d’une menace à la stabilité ou à l’intégrité du système financier canadien qui émane des marchés des capitaux, est propagée par leur entremise ou les entrave et qui est susceptible d’avoir des conséquences négatives sur l’économie canadienne ».

Les intervenants s’inquiètent du fait que la LSMC ne prévoit pas un processus de repérage des risques systémiques plus rigoureux, notamment des critères objectifs et des mesures de protection sur le plan procédural. Plusieurs indiquent aussi que la LSMC, en sa version actuelle, créerait une puissante Autorité nationale disposant de peu de lignes directrices législatives et possédant un grand pouvoir discrétionnaire à l’égard du processus de désignation et de la gestion du risque systémique.

De surcroît, d’aucuns ont soulevé certains points de nature technique concernant la définition de l’expression « risque systémique », qu’ils trouvent trop peu détaillée et susceptible d’entraîner un excès en matière de réglementation. Des intervenants ont aussi fait remarquer que le terme « intégrité » est défini de manière très vague, et qu’il n’existe aucune définition du terme « stabilité ». En outre, certains d’entre eux se sont dits préoccupés par l’absence de critères pour déterminer l’importance ou la pertinence, et par le fait que l’expression « susceptible d’avoir des conséquences négatives » accorde un très large pouvoir discrétionnaire à l’Autorité et offre très peu de lignes directrices à l’Autorité et aux participants du marché.

INQUIÉTUDES AU SUJET DE L’APPROCHE DE PLATEFORME

En phase avec les commentaires transmis à l’égard de la LPMC, les intervenants ont critiqué l’approche de plateforme en matière de réglementation préconisée par la LSMC, qui consiste à énoncer dans la loi la structure des types de règles que peut imposer l’Autorité, tout en laissant à cette dernière le pouvoir d’élaborer des règlements qui n’est pas assujetti à une révision législative.

Quelques lettres de commentaires soulignaient qu’il était impossible de fournir des commentaires pertinents sur le cadre réglementaire proposé de la LSMC sans être en mesure d’examiner les règlements devant être mis en place. Les organismes de réglementation avaient indiqué qu’ils ne prévoyaient pas présenter de projets de règlements ni de règlements définitifs en rapport avec les règles de la LSMC relatives au risque systémique avant l’entrée en vigueur de la loi. De plus, des intervenants ont signalé que l’absence de projets de règlements met en évidence les appréhensions concernant le nombre insuffisant de lignes directrices ou de restrictions prévues par la LSMC à l’égard des pouvoirs de l’Autorité, surtout compte tenu du pouvoir étendu de cette dernière d’élaborer des règlements visant certains types d’entités pouvant être réglementés.

Par ailleurs, on a mentionné que les facteurs énumérés dans la LSMC devant être examinés par l’Autorité lors de l’évaluation d’une entité, d’un produit ou d’une pratique dans le cadre du processus de désignation sont imprécis, et que la liste non limitative de facteurs offre un trop grand pouvoir discrétionnaire à l’Autorité, mais bien peu de précisions aux participants du marché. Des intervenants affirment que des règlements portant sur la manière dont l’Autorité évaluera les entités et pondérera ces facteurs devraient être publiés au moment de la parution de l’ébauche mise à jour de la LSMC, ou que des exigences sur le plan procédural devraient figurer dans la LSMC de sorte que le processus soit transparent et mis en application systématiquement.

L’ampleur du pouvoir d’élaborer des règlements dévolu à l’Autorité se reflète dans son habilité à rendre une ordonnance d’urgence interdisant à quiconque « d’effectuer des opérations sur une valeur mobilière ou un instrument dérivé, de réduire son capital ou ses ressources financières, de se livrer à une pratique ou de poser tout autre acte ou restreindre la possibilité pour elle de faire l’une ou l’autre de ces choses » (notre italique) si elle l’estime nécessaire pour parer à un « risque systémique grave et imminent ». Un intervenant a attiré l’attention sur le fait qu’une telle ordonnance ex parte peut être rendue sans motif et demeurer en vigueur jusqu’à 30 jours sans droit de réponse ou d’appel.

ENTITÉS QUI REFUSENT D’ÊTRE DÉSIGNÉES COMME ÉTANT D’IMPORTANCE SYSTÉMIQUE

Plusieurs participants du marché, dont un certain nombre de régimes de retraite, des gestionnaires de fonds d’investissement, un organisme de notation et le Groupe TMX, ont apporté des arguments expliquant les raisons pour lesquelles eux-mêmes ainsi que certaines autres entités analogues ne posaient pas de risque systémique, l’introduction d’une catégorie supplémentaire de règlement serait superflue et entraînerait des perturbations, et l’Autorité ne devrait pas être habile à les désigner comme étant d’importance systémique.

Les représentants des régimes de retraite ont fourni des arguments étayés démontrant que de telles entités diffèrent, sur le plan qualitatif, des intermédiaires qui pourraient poser un risque systémique. Plus particulièrement, ils ont noté que les régimes de retraite sont soumis à des règles de prudence et à des normes de gestion de portefeuille de placement prudentes, qu’ils présentent des horizons de placement à long terme ainsi qu’une grande capacité à résister à des variations de la volatilité et de la trésorerie à court terme, et qu’ils n’ont pas recours à un effet de levier important. D’après certains commentaires reçus, les risques pour les marchés des capitaux découlant des activités de négociation des régimes de retraite seront adéquatement régis par la réglementation des marchés des capitaux provinciale généralement applicable, notamment les obligations en matière de compensation centralisée des instruments dérivés et les exigences de constitution de marges.

Les parties intéressées dans les fonds d’investissement s’opposent à ce que ces derniers soient possiblement désignés comme étant des intermédiaires d’importance systémique : ces fonds sont financés par des capitaux propres et assujettis à des limites sur le ratio de levier, et leur risque de subir des difficultés financières importantes ou une insolvabilité est faible, voire nul, comparativement aux autres intermédiaires. Les lettres de commentaires suggéraient que l’Autorité devrait plutôt se concentrer sur la réglementation d’activités et de produits donnés qui pourraient entraîner des risques systémiques.

MANQUE DE MESURES DE PROTECTION ET DE PROCESSUS ÉTABLI

Nombre de commentaires portaient sur le manque de mesures de protection sur le plan procédural prévues dans le cadre du processus de désignation des entités qui sont d’importance systémique et sur d’autres questions touchant les processus établis. L’ébauche de la LSMC offre aux entités que l’on propose de désigner comme étant d’importance systémique une « occasion de présenter des observations », sans que soit précisé davantage ce que comprend ce droit. Les intervenants ont proposé que le régime soit révisé afin qu’il prévoie des mesures de protection supplémentaires sur le plan procédural, notamment des dispositions quant à l’avis raisonnable, le droit de faire des plaidoiries, le droit d’accéder aux données ayant servi au processus de désignation ainsi qu’un droit d’appel devant un organisme neutre ou des tribunaux.

LIENS AVEC LES AUTRES ORGANISMES DE RÉGLEMENTATION

Les intervenants ont demandé la mise en place d’un cadre régissant la façon dont l’Autorité exercerait son pouvoir en collaboration avec les administrations non participantes. Des préoccupations ont également été formulées sur la légitimité du pouvoir de l’Autorité de réglementer des entités assujetties à une surveillance réglementaire provinciale dans des administrations non participantes.

Un autre intervenant a suggéré que le régime adopte une approche similaire à celle d’autres organismes de réglementation internationaux qui gèrent le risque systémique, comme le Financial Stability Oversight Council des États-Unis. Dans le cadre d’une telle approche, l’Autorité agirait principalement à titre d’organe de consultation et de coordination des organismes de réglementation, y compris les organismes de réglementation des administrations non participantes et la Banque du Canada.

RENSEIGNEMENTS SUPPLÉMENTAIRES

Vu la portée de la LPMC et de la LSMC, la quantité de modifications proposées à la législation existante, de même que le nombre et l’ampleur des commentaires, il se peut que nous n’abordions pas dans nos bulletins certains aspects du régime qui pourraient intéresser ou préoccuper les lecteurs. Nous encourageons donc ces derniers à passer en revue les commentaires ainsi que l’ébauche des lois publiés sur le site Web du régime coopératif, ou encore à joindre nos avocats pour en discuter.