“涨过”是一种伤痛……

刚刚过去的一个月,中国证券市场乃至金融市场波澜壮阔,时间之短、动荡 之大、危害之深必将被载入史册。痛定思痛,对股灾的各种反思在朋友圈刷屏至 今。业内人士普遍认为,因杠杆交易引发的流动性枯竭,并进而快速冲击到其他 金融市场,甚至抵达境外市场,无疑是始料未及的,空前的。成于斯而败于斯, 本轮牛市行情中 A 股共计 4.4 万亿元的资金流入,去年下半年约 9000 亿,今年 上半年则达到 3.5 万亿,其中以场外配资为主体的结构性融资占绝对多数,在基 本面缺乏的情况下,神风阵阵,在短短数月之间,将沉寂八年之久的股市推上了 地球顶,形成了“杠杆牛”的局面。而自 6 月份以来的踩踏与逃离,则让“涨过” 成为一种伤痛……

市场普遍持有观点认为,由于配资账户中的强行平仓线被连续触及,导致产 生大量强制平仓行为,股票的大量卖出造成买入资金匮乏,市场流动性变差,进 而造成了这一轮股市暴跌。一时间场外配资成为过街老鼠,人人喊打。

风暴过后,一片狼藉。

因为场外配资而引发的锁仓、穿仓、暴仓、强平而引发的一系列纠纷如何处 理?将是司法界面临的一大课题。本文即试着依据现行法律法规,架起法律眼镜, 看看场外配资。
 

一、场外配资概述
场外配资,是指未取得任何金融业务许可牌照的企业或个人,涉嫌超越经营 范围从事以股票/期货买卖为目的的资金借贷业务。场外配资主要有三种操作模 式,即系统分仓模式(HOMS 系统、非 HOMS 系统)、人工分仓模式、互联网 平台模式(P2P)。场外配资的核心要素在于:配资主体在提供借贷资金的同时, 为保障其本金与高额资金使用费的安全,对交易过程中的交易账户实施风险控 制,通过设置警戒线、平仓线等,以保证其自身利益不受损失。

可见,场外配资涉及到如下法律领域:民间借贷、出借账户、委托理财、共 同投资、保底收益、账户分仓等。


二、与场外配资有关的法律渊源
法律总是滞后于交易,但从不缺席。从法律的视角来看,场外配资如何定性? 是附有特殊保障条款的民间借贷并适用民间借贷的法律规范呢,还是定性为非法 证券活动而不确认其交易效力呢?

众所周知,民事法律行为的效力在于四个方面的要件,即行为人适格、意思 表示真实、内容合法和形式合法。其中,内容与形式的合法性即是法律对民事法 律行为的效力评价,系主体及其意思表示之外的因素。

应该说,场外配资是股票交易市场的伴生物,一直存在。只是在过去的一二 十年间,监管层从未出台明文法规进行限制。而嫁接于互联网技术的 Homs 及 P2P 平台使得场外配资迅猛发展,野蛮生长之猛烈已脱离了监管层的监管预期 并产生了威胁证券市场甚至整个金融系统安全的后果。监管层对于场外配资的态 度已由过去的暧昧模糊转为清理、整顿甚至取缔。有关场外配资的法律渊源可细 数如下:

1.有关证券账户实名制 
《中华人民共和国证券法》第一百六十六条规定,“投资者委托证券公司进 行证券交易,应当申请开立证券账户。证券登记结算机构应当按照规定以投资者 本人的名义为投资者开立证券账户”,该条文以法律的形式明确了证券账户实名 制的要求。

2.有关出借证券账户
(1)《中华人民共和国证券法》第八十条规定,“禁止法人非法利用他人 账户从事证券交易;禁止法人出借自己或者他人的证券账户”; 第二百零八条 规定,“违反本法规定,法人以他人名义设立账户或者利用他人账户买卖证券的, 责令改正,没收违法所得,并处违法所得一倍以上五倍以下的罚款;没有违法所 得或者违法所得不足三万元的,处以三万元以上三十万元以下的罚款。对直接负 责的主管人员和其他直接责任人员给予警告,并处以三万元以上十万元以下的罚 款”。上述规定,对法人出借账户或利用他人账户作出了禁止性规定,但未涉及 自然人。

(2)《证券登记结算管理办法》第二十二条规定“投资者不得将本人的证券 账户提供给他人使用”。将禁止出借账户的主体从法人扩展至所有交易主体。

(3)2015 年 7 月 17 日中登公司修订了《中国证券登记结算有限责任公司 特殊机构及产品证券账户业务指南》(下称“中登账户指南”),明确不得出借 证券账户给他人使用。规定不再区分法人与自然人,因此,禁止出借账户的主体 包括法人与自然人。


3.有关场外配资
(1)2011 年出台的《关于防范期货配资业务风险的通知》第二条、第三条 明确规定,期货公司不得从事配资业务,不得以任何方式参与配资业务。

(2)2015 年以来,证券会对场外配资进行了一系列的清理活动:4 月证监 会要求券商不得以任何形式参与场外股票配资、伞形信托等活动,不得为场外股 票配资、伞形信托提供数据端口等服务或便利;5 月证监会向券商紧急下发内部 通知,要求全面自查自纠参与场外配资的相关业务,其中包括接入恒生 Homs 系统为场外配资提供服务;6 月证监会禁止证券公司为场外配资活动提供便利; 7 月 12 日,证监会发布了《关于清理整顿违法从事证券业务活动的意见》(即 19 号文),第五条明确规定,“任何机构和个人不得出借自己的证券账户,不 得借用他人证券账户买卖证券。证券公司不得将客户的资金账户、证券账户提供 给他人使用”。

 

4.关于分仓
(1)19 号文明确取缔各类账户转借、虚拟账户、子母账户和拖拉机账户等 违法证券业务。
(2)修订后的中登账户指南,明确特殊机构及产品证券账户持有人不得通 过在证券账户下设立子账户、分账户、虚拟账户等方式违规进行证券交易。

细数上述法律渊源,可见场外配资涉及到的出借账户、账户分仓等目前已具 备了全面的法律规定,虽然法律位阶仍在监管政策的“规章”层面。而其中,场 外配资活动中,出借证券账户和资金账户的行为、HOMS 等网络技术平台在实名开立账户下分设若干虚拟子账户的行为以及证券公司接入第三方交易系统的 为取得场外配资的投资者提供股票交易便利的行为,已被定性为违法证券活动。

 

三、从场外配资的司法审判看行为定性
场外配资活动中,因锁仓、穿仓、暴仓、强平而引发的一系列民事纠纷。在 审判中,首先要面对的问题即是对场外配资行为的定性。从笔者查询到的案例来 看,审判实践中,大体存在着如下几种判决结果:

1.认定为特殊的民间借贷纠纷,合法有效。 
持这类倾向的法官认为,即使合同中有较为大量的类似于证券公司融资融券 业务的条款,但是合同双方因为有明确的诸如“借款人,借款期限,本金与利息” 等条款的规定,双方借贷的意思表示明确,“按月付息,到期还本”等内容均体 现了与合同名称《借款合同》相符的权利义务关系。另外,虽然根据《合同法》 第二百一十条规定:“自然人之间的借款合同,自贷款人提供借款时生效。借款 合同是实践性合同,需要现实给付,配资协议中,借贷资金交付形式和资金运作 方式基于双方约定有别于一般民间借贷,但结合一般配资协议中约定借出方获得 固定利息、接入方自行承担投资盈亏,且自行控制股票交易,较之共担风险的“合 作炒股“法律关系,双方之间的法律关系更符合民间借贷的特性。

2.认定为委托理财纠纷,但存在着有效与无效两种判决结果
持这类倾向的法官认为,配资方与融资方的行为应认定为配资方委托融资方 进行理财的行为。其中,认定有效的法官认为:只要双方在订立的委托投资协议 时,意思表示真实,内容不违反《民法通则》、《合同法》以及国家金融法规的 强制性规定,当事人的意识自治应受到尊重,协议中关于风险补偿金的约定,虽 然股市有风险,但赢利各半分成,亏损全部补偿的特别约定,是双方所设定的一 种激励和制约机制,各方应当切实履行。因此,委托理财合同属于民间委托理财 关系,该协议应认定有效。

认定无效的法官认为,股票投资属于一种高风险的经营活动,投资者自行承 担投资风险是金融市场的基本规则。在双方签订的委托理财合同中均约定委托人 委托受托人进行理财活动,委托人不承担任何投资风险,仅按月向受托人收取一 定比例的投资“收益”(资金利息或资金使用费),一切投资风险均由受托人承 担。该项约定免除了委托人应当承担的投资风险,违背了委托代理法律关系的基 本原则、民商法基本原理;违背民法的公平原则,民事权利义务严重不对等,承 诺给付最后却难以兑现的高收益率的保底条款,通常会演变为受托人获取资金和 交易报酬的一种非法手段;违反市场基本规律,在经济层面上具有明显的信用投 机色彩,严重违背市场经济基本规律和资本市场规则,扰乱了社会经济秩序,属 于无效条款。

人民法院出版社出版的《委托理财纠纷案件审判要旨》认为,由委托双方作 出该项约定的目的是为了保证委托人能够在委托理财过程中取得稳定的收益,该 项约定为双方签订的委托理财合同的目的条款或核心条款,故双方签订的委托理 财合同亦因此而整体无效。

应该说,后一种观点历史悠久,且在各种争议中一直处于上风,但传统确认 保底条款的无效的范围一般系依据最高院于 1990 年 11 月 12 日颁布的《关于审 理联营合同纠纷案件若干问题的解答》,该解答首次对保底条款的效力问题作出 了规定。《解答》第 4 条明确规定联营合同中的保底条款无效。认定无效的理由 主要有两点,其一是保底条款违背了联营活动中应当共担风险、共负盈亏的原则; 其二是有保底条款的联营,是名为联营,实为借款,违反了企业间不得拆借资金 的金融法规。《中华人民共和国证券法》第 144 之规定,即证券公司不得以任 何方式对客户证券买卖的收益或者赔偿证券买卖的损失作出承诺。此规定的精神 扩大适用到任一主体,即是理财世界的保底行为皆无效。

综上,从司法审判的实践来看,场外配资存在着民间借贷与委托理财两种不 同法律性质的认定,也存在着有效和无效两种截然不同的效力认定。
 

四、场外配资法律定性之我见
对于场外配资的法律定性,笔者认为:场外配资应定性为附特别保障条款的 民间借贷。对于专为配资经营而设立的法人之间的配资行为,应作无效论,而自 然人之间的配资行为,应作有效论(当然,实质为法人行为而以自然人名义进行 的,应以法人行为处理)。原因如下:

1.禁止性规定的法律位阶不够。
2.禁止性规定系管理性规范,而非效力性规范。
3.禁止性规定不能溯及既往。 上述争议,如最高院出台相关司法解释,则定纷止争。众所周知,最高院出 台的司法解释,具有超越立法、溯及既往、无位阶而高于任何位阶的功效。为此, 在各部委就金融保卫战结成统一战线之际,最高人民法院完全有可能祭出一招, 以悍卫社会公共利益。